Fed-Revolution? Kevin Warshs Plan für eine neue Geldpolitik

Die US-Notenbank Federal Reserve könnte vor einer grundlegenden Neuausrichtung ihrer Geldpolitik stehen. Mit der potenziellen Ernennung eines neuen Vorsitzenden, Kevin Warsh, rücken radikale Vorschläge in den Vordergrund, die die Art und Weise, wie die Fed agiert, grundlegend verändern könnten. Doch was steckt wirklich hinter den Forderungen nach einer "Revolution bei der Fed"?

Rufe nach einer Revolution bei der Fed

Ein Chor einflussreicher Stimmen fordert eine Revolution bei der Federal Reserve. David Malpass, ehemaliger Präsident der Weltbank, ist einer der prominentesten Kritiker, die die Ansicht vertreten, dass die Fed "kaputt" sei. Angesichts des bevorstehenden Endes von Jerome Powells Amtszeit als Fed-Vorsitzender, stand Kevin Warsh kürzlich vor dem Senatsausschuss für Bankenwesen für seine Bestätigungsanhörung.

Kevin Warshs scharfe Kritik an der Geldpolitik

Abseits der üblichen politischen Auseinandersetzungen lieferte Warsh eine ungewöhnlich offene Einschätzung der Fehlentwicklungen bei der Fed und der notwendigen Veränderungen. Er bezeichnete die "politischen Fehler" der Jahre 2021 und 2022 als einen "fatalen Politikfehler". Warsh kritisierte den lockeren, reaktiven Ansatz, der zu einem Anstieg der M0-Geldmenge um über 85 % führte und die Inflation "rotglühend" laufen ließ, wofür Haushalte und Unternehmen noch Jahre später den Preis zahlen würden.

Er warf der Fed zudem vor, eine rücksichtslose Fiskalpolitik der US-Regierung und deren "lächerlich große Defizite" ermöglicht zu haben. Die M0-Geldmenge (monetäre Basis) stieg von Februar 2020 bis Februar 2022 erheblich an, was mit dem Ende der Bilanzausweitung zusammenfiel.

Warshs Vorschläge für einen "Regime Change"

Warshs vorgeschlagene Lösung ist ein vollständiger "Regime Change", wie er es nannte. Dies beinhaltet einen engeren Fokus auf das Kern-Doppelmandat der Preisstabilität und maximalen Beschäftigung. Zudem fordert er ein frisches Inflationsrahmenwerk mit anderen Metriken, eine deutlich geringere Abhängigkeit von unkonventionellen Instrumenten und eine wesentlich kleinere Bilanzsumme der Notenbank.

Die Kehrseite der Geldpresse: Quantitative Easing (QE)

Der letzte Punkt – eine kleinere Bilanzsumme – ist von entscheidender Bedeutung. Seit über einem Jahrzehnt hat die Fed stark auf Quantitative Easing (QE) gesetzt. Dies sind massive Runden von Gelddrucken der Fed, um Finanzanlagen von Banken zu kaufen, was effektiv Billionen neuer Reserven schuf, um die Märkte über Wasser zu halten und die Zinsen zu unterdrücken.

Während der Reaktion auf COVID-19 druckte die Fed 3 Billionen US-Dollar an Bankreserven "aus dem Nichts". Im Zuge der anhaltenden Reaktionen auf die globale Finanzkrise (GFC) wurden 3,2 Billionen US-Dollar an Bankreserven geschaffen. Wenn die Fed QE betreibt, druckt sie Geld aus dem Nichts und bringt es ins System, indem sie Anleihen von Banken kauft. Die Bank erhält frisch gedruckte Dollar, und die Fed erhält einen Vermögenswert für ihre Bilanz.

Die Herausforderungen einer schrumpfenden Bilanz (QT)

Wenn QE eine Bilanzausweitung bedeutet, was ist dann das Gegenteil? Wenn die Vermögenswerte der Fed wachsen, müssen definitionsgemäß auch die Verbindlichkeiten wachsen. Umgekehrt gilt: Wenn die Vermögenswerte der Fed schrumpfen, müssen auch ihre Verbindlichkeiten schrumpfen. Warsh hat jedoch nicht viele Details dazu geliefert, wie genau dies geschehen soll.

In den letzten zehn Jahren führte jeder Versuch der Fed, ihre Bilanz zu schrumpfen (Quantitative Tightening, QT), zu einer Krise am Repo-Markt, wie 2019 und erneut in der zweiten Hälfte des Jahres 2025. Dies war hauptsächlich auf eine Fed-Verbindlichkeit, die Bankreserven, zurückzuführen. Auch der Aufbau des Treasury General Account (TGA), des Girokontos der Regierung bei der Fed, in der zweiten Hälfte des Jahres 2025 verursachte Stress am Repo-Markt. Jedes Mal, wenn die Fed versucht, die Bilanz zu schrumpfen, folgt bald darauf eine Katastrophe, die unweigerlich mit mehr Gelddrucken beantwortet wird.

QE wurde zur Standardantwort auf jede Verlangsamung, jede Krise und jeden Rückgang der Vermögenspreise. Es erweiterte die Bilanz der Fed von unter 1 Billion US-Dollar vor 2008 auf fast 9 Billionen US-Dollar auf ihrem Höhepunkt, was das System mit billigem Geld überschwemmte und alles von Anleiherenditen bis zur Risikobepreisung verzerrte. Als Reaktion darauf entstand auch Bitcoin.

Bleibt die Geldpresse wirklich aus?

Die Anhörung machte eines deutlich: Selbst der potenzielle neue Fed-Vorsitzende erkennt an, dass Jahre des billigen Geldes und der Bilanzausweitung das System fragiler gemacht haben, als es auf den ersten Blick erscheint. Warsh spricht von einem "Regime Change" und einer substanziellen Rückabwicklung dieses Erbes. Doch wird er es tatsächlich tun? Und selbst wenn er wollte, kann er es tun?

Die Geschichte zeigt, wie hartnäckig und tief verwurzelt diese Instrumente werden, sobald sie einmal im Werkzeugkasten sind. Jedes Mal, wenn die Märkte wackeln oder die Wirtschaft sich verlangsamt, ist die Versuchung, die Geldpresse anzuwerfen, enorm. Die Anreize haben sich nicht geändert.

Ebenso wichtig ist, dass sich die Struktur des Systems nicht geändert hat. Nach Berechnungen der Fed machte der Basis-Trade, der über SOFR am Repo-Markt finanziert wird, 42 % der Nachfrage nach US-Staatsanleihen von 2022 bis 2025 aus. Die Fed kann nicht zulassen, dass sich die SOFR-Spreads aufgrund knapper Reserven ausweiten, da sonst fast die Hälfte der Nachfrage nach ihren Schulden verschwinden würde. Der politische Druck, die Vermögenspreise hoch und die Kreditkosten (d.h. Zinsen/Anleiherenditen) niedrig zu halten, ist nicht verschwunden. Und die eigene Erfolgsbilanz der Fed, Zurückhaltung zu versprechen, nur um dann im entscheidenden Moment wieder zu expandieren, ist gut belegt.